5月27日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)辦公廳、國(guó)家發(fā)展改革委辦公廳聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范做好保障性租賃住房試點(diǎn)發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）有關(guān)工作的通知》（證監(jiān)辦發(fā)〔2022〕53號(hào)，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“證監(jiān)會(huì)53號(hào)文”），同一時(shí)間兩單保障性租賃住房REITs項(xiàng)目正式上報(bào)滬深交易所，保障性租賃住房REITs取得重大進(jìn)展。5月25日，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步盤(pán)活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資的意見(jiàn)》（國(guó)辦發(fā)〔2022〕19號(hào)，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)務(wù)院19號(hào)文”），盤(pán)活存量資產(chǎn)，促進(jìn)投資良性循環(huán)，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“公募REITs”）重要性居首位。結(jié)合相關(guān)政策、背景和公募REITs市場(chǎng)，對(duì)國(guó)務(wù)院19號(hào)文和證監(jiān)會(huì)53號(hào)文進(jìn)行深度解讀。

一、如何看當(dāng)下時(shí)點(diǎn)公募REITs備受政策大力支持

1．近期穩(wěn)增長(zhǎng)政策密集出臺(tái)，上半年要基本實(shí)施完成

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)加大，面對(duì)超預(yù)期因素沖擊，要努力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)回歸正常軌道，確保運(yùn)行在合理區(qū)間。5月25日的全國(guó)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤(pán)電視電話(huà)會(huì)議指出，當(dāng)前困難在某些方面和一定程度上比2020年疫情嚴(yán)重沖擊時(shí)還大，各項(xiàng)政策舉措上半年基本實(shí)施完成，應(yīng)出盡出，并派出督查組確保政策落實(shí)到位。基建作為穩(wěn)增長(zhǎng)的首要抓手，公募REITs可有效盤(pán)活基建投資，促進(jìn)投資的良性循環(huán)，挖掘經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能。按照《政府工作報(bào)告》和國(guó)務(wù)院的工作任務(wù)和時(shí)間要求，各部委、各級(jí)政府積極快速響應(yīng)，政策密集出臺(tái)。

2. 公募REITs試點(diǎn)以來(lái)重大政策和事件：13個(gè)重大節(jié)點(diǎn)，備受支持，制度逐步完善

表1全面回顧和總結(jié)了我國(guó)公募REITs試點(diǎn)以來(lái)的13次重要進(jìn)展政策和事件：

（1）上市：3階段

2021年6月21日，首批9只公募REITs上市；2021年12月14日和12月17日，第二批2只公募REITs上市；2022年4月28日，第三批1只華夏中交高速公路REITs上市，目前累計(jì)上市12只。

（2）各層級(jí)的政策和會(huì)議：10階段

國(guó)家和國(guó)務(wù)院層面：

2021年3月11日，《十四五規(guī)劃》明確提出“推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）健康發(fā)展，有效盤(pán)活存量資產(chǎn)，形成存量資產(chǎn)和新增投資的良性循環(huán)”，標(biāo)志著公募REITs上升至國(guó)家戰(zhàn)略層面；

2022年5月11日，國(guó)常會(huì)罕見(jiàn)提及支持發(fā)行公募REITs，盤(pán)活存量資產(chǎn)，是國(guó)務(wù)院19號(hào)文的預(yù)告；隨后，國(guó)務(wù)院19號(hào)文正式出臺(tái)，要求盤(pán)活存量資產(chǎn)，擴(kuò)大有效投資，而公募REITs居首要地位，這也是首個(gè)國(guó)家層面對(duì)公募REITs工作安排和要求的文件。證監(jiān)會(huì)53號(hào)文是國(guó)務(wù)院19號(hào)文的即時(shí)響應(yīng)。

部委級(jí)別方面：

2020年4月24日，證監(jiān)發(fā)[2020]40號(hào)發(fā)布，標(biāo)志著境內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs試點(diǎn)正式起步；

2021年7月2日，發(fā)改委958號(hào)文對(duì)政策進(jìn)行重大突破，申報(bào)地區(qū)擴(kuò)大至全國(guó)，基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍擴(kuò)大至能源基礎(chǔ)施大類(lèi)、停車(chē)場(chǎng)、保障性租賃住房等。是目前公募REITs上市發(fā)行審核的參考文件；

2022年1月29日，財(cái)政部3 號(hào)公告對(duì)REITs稅收問(wèn)題進(jìn)行了適當(dāng)安排，標(biāo)志著中國(guó)REITs稅收制度建設(shè)正式開(kāi)啟；

2022年3月18日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《深入推進(jìn)公募REITs試點(diǎn)，進(jìn)一步促進(jìn)投融資良性循環(huán)》，研究出臺(tái)擴(kuò)募機(jī)制和推進(jìn)保障性租賃住房REITs項(xiàng)目試點(diǎn)。隨后，交易所發(fā)布擴(kuò)募機(jī)制征求意見(jiàn)稿，證監(jiān)會(huì)53號(hào)文落地，專(zhuān)項(xiàng)支持發(fā)展保障性租賃住房REITs，同時(shí)兩單項(xiàng)目正式上報(bào)交易。

省、地級(jí)市方面：據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，全國(guó)幾乎所有的省和一二線(xiàn)大城市均直接或間接出臺(tái)了有關(guān)支持和發(fā)展公募REITs的政策文件、措施和會(huì)議要求，這里不一一列舉。

3. 當(dāng)前公募REITs市場(chǎng)：整體符合預(yù)期，但供需錯(cuò)配，今年表現(xiàn)低迷，發(fā)行亟需提速

截至2022年5月27日，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs共發(fā)行12只，發(fā)行規(guī)模為458.12億元，總市值為517.87億元，全市場(chǎng)平均溢價(jià)率為13.04%，產(chǎn)權(quán)類(lèi)（6只）平均溢價(jià)率為24.79%，特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)（6只）平均溢價(jià)率為5.70%。二級(jí)市場(chǎng)收益率（未考慮分紅）表現(xiàn)最好的是富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REITs、建信中關(guān)村REITs和博時(shí)蛇口產(chǎn)業(yè)園REITs，溢價(jià)率分別為42.14%、37.91%、30.00%，平安廣州交投廣河高速公路REITs溢價(jià)率為-4.32%，唯一一只二級(jí)市場(chǎng)收益率為負(fù)的產(chǎn)品。作為今年目前唯一上市的中交高速公路REITs，創(chuàng)下最低認(rèn)購(gòu)比例，但二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不符合預(yù)期，目前溢價(jià)率僅為0.87%，上市首日溢價(jià)率為2.20%，上市以來(lái)最高溢價(jià)率僅為4.16%，最低溢價(jià)率為0.85%。基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型較為集中，其中產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs有4只、高速公路REITs有4只、倉(cāng)儲(chǔ)物流和污染處理REITs均為2只。主要原始權(quán)益人中有2家央企，9家地方國(guó)企，1家外商獨(dú)資企業(yè)。目前正在申報(bào)審核的REITs有6只，新增1單發(fā)電和2單保障性租賃住房項(xiàng)目類(lèi)型。

我國(guó)公募REITs自上市以來(lái)，換手率普遍高于國(guó)際REITs，經(jīng)歷了價(jià)格的大漲大落，主因是資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)、供需錯(cuò)配和市場(chǎng)盲目炒作。今年以來(lái)發(fā)行未見(jiàn)提速，靠前發(fā)力不明顯，7只產(chǎn)品為負(fù)收益，僅5只實(shí)現(xiàn)了正收益，博時(shí)蛇口產(chǎn)業(yè)園REITs今年以來(lái)實(shí)現(xiàn)最高9.40%的收益，華夏越秀高速公路REITs實(shí)現(xiàn)最低的-8.76%收益，受疫情影響，市場(chǎng)表現(xiàn)一般。整體市場(chǎng)有所波動(dòng)但運(yùn)行平穩(wěn)，基本符合預(yù)期。

二、公募REITs扛大旗，盤(pán)活存量資產(chǎn)，促進(jìn)投資良性循環(huán)—國(guó)務(wù)院19號(hào)文逐一解讀

1.公募REITs被寄予厚望，是當(dāng)前盤(pán)活存量資產(chǎn)的首要方式

國(guó)務(wù)院19號(hào)文是一份盤(pán)活存量資產(chǎn)，擴(kuò)大有效投資的國(guó)家級(jí)綱領(lǐng)性文件。主要內(nèi)容：聚焦重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)區(qū)域和重點(diǎn)企業(yè)，提出了公募REITs、PPP、兼并重組等7種存量資產(chǎn)盤(pán)活的方式，加大對(duì)項(xiàng)目收益率、用地用海等手續(xù)、財(cái)稅金融等政策支持，明確了回收資金的用途和主要投放領(lǐng)域，并堅(jiān)持市場(chǎng)化法治化原則，嚴(yán)禁新增地方政府隱性債務(wù)，防止國(guó)有資產(chǎn)流失，在全國(guó)范圍內(nèi)選擇不少于30個(gè)有吸引力、代表性強(qiáng)的重點(diǎn)項(xiàng)目，各地因地制宜開(kāi)展資產(chǎn)盤(pán)活工作，防止“一哄而上”。適時(shí)將盤(pán)活存量資產(chǎn)、擴(kuò)大有效投資有關(guān)工作開(kāi)展情況作為國(guó)務(wù)院大督查的重點(diǎn)督查內(nèi)容。

整體來(lái)看，國(guó)務(wù)院19號(hào)文的相關(guān)要求跟公募REITs發(fā)行的基本條件都比較吻合，無(wú)論是從資產(chǎn)領(lǐng)域、項(xiàng)目條件、回收資金利用，還是本身性質(zhì)等方面，我們認(rèn)為，公募REITs被寄予厚望，是當(dāng)前盤(pán)活存量資產(chǎn)的首要方式。國(guó)務(wù)院19號(hào)文列舉的其他6種盤(pán)活存量資產(chǎn)方式，有的實(shí)施難度大，有的手續(xù)審批麻煩，有的退出機(jī)制不完善，而公募REITs是一種權(quán)益型融資工具，非債務(wù)類(lèi)型，不需要主體評(píng)級(jí)，不需要任何擔(dān)保措施，只看底層基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流，能真正做到“投、融、建、管、退”全流程。

2.公募REITs發(fā)行要求提速

國(guó)務(wù)院19號(hào)文要求“進(jìn)一步提高推薦、審核效率，鼓勵(lì)更多符合條件的基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目發(fā)行上市”，這是我國(guó)公募REITs試點(diǎn)平穩(wěn)健康發(fā)展的必然要求。根據(jù)上交所總經(jīng)理蔡建春在中國(guó)REITs論壇2021年會(huì)上的致辭指出，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施體系規(guī)模龐大且具備大量?jī)?yōu)質(zhì)資產(chǎn)，存量已達(dá)130萬(wàn)億元。其中，適合作為REITs投資標(biāo)的的資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)30萬(wàn)億元。當(dāng)前REITs試點(diǎn)正處起步階段，面對(duì)十萬(wàn)億級(jí)別的資產(chǎn)規(guī)模，市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿薮蟆２粌H如此，今年穩(wěn)增長(zhǎng)的節(jié)奏明顯加快，靠前發(fā)力。此前發(fā)改委已統(tǒng)計(jì)全國(guó)各地不下100多單在積極申報(bào)和準(zhǔn)備，且各地頻繁出臺(tái)支持政策，主要企業(yè)和城投公司申報(bào)意向積極。

穩(wěn)增長(zhǎng)訴求下政策要靠前發(fā)力，疊加供需錯(cuò)配，今年目前僅上市一只REITs產(chǎn)品，并沒(méi)有加快發(fā)行步伐，后續(xù)亟需提速，加快審核，盡快落地更多項(xiàng)目上市。我們?cè)?月的報(bào)告《公募REITs試點(diǎn)將迎重大進(jìn)展，保障性租賃住房REITs即將落地》指出，今年我國(guó)REITs市值將步入千億級(jí)別

3. 政策突破：可靈活調(diào)整運(yùn)營(yíng)年限、收益集中度要求

發(fā)改委958號(hào)文明確要求REITs上市項(xiàng)目：運(yùn)營(yíng)時(shí)間原則不低于3年，收益持續(xù)、分散且穩(wěn)定盈利，符合市場(chǎng)化原則，不依賴(lài)第三方補(bǔ)貼等非經(jīng)常性收入。此次國(guó)務(wù)院19號(hào)文對(duì)這項(xiàng)要求進(jìn)行了突破，在維護(hù)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定、強(qiáng)化民生保障等特定方面，合法合規(guī)、風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，可適當(dāng)降低運(yùn)營(yíng)年限和收益集中度要求，有利于吸引更多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目快速發(fā)行REITs。

4.進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)：建立健全擴(kuò)募機(jī)制

擴(kuò)募與首發(fā)一樣，是加大市場(chǎng)供給的重要環(huán)節(jié)，必須雙管齊下。從美國(guó)REITs市場(chǎng)來(lái)看，擴(kuò)募是其擴(kuò)充市場(chǎng)規(guī)模的重要手段。擴(kuò)募是存量資產(chǎn)和新增資產(chǎn)形成循環(huán)投資的一大方式。958號(hào)文要求原始權(quán)益人具有較強(qiáng)擴(kuò)募能力，可擴(kuò)募的同類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模應(yīng)不低于上市資產(chǎn)規(guī)模的2倍。目前，滬深交易所已經(jīng)出臺(tái)了擴(kuò)募的征求意見(jiàn)稿，預(yù)計(jì)正式文件很快落地并實(shí)行，后續(xù)將逐步完善和優(yōu)化。根據(jù)征求意見(jiàn)稿，擴(kuò)募以新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目為著力點(diǎn)，借鑒上市公司重大資產(chǎn)重組與再融資，按照急用先行的原則，滿(mǎn)足上市運(yùn)作時(shí)間12個(gè)月以上，可以向不特定對(duì)象發(fā)售（包括向原持有人配售和公開(kāi)擴(kuò)募），也可以定向擴(kuò)募。

5.政策補(bǔ)充：首次明確公募REITs涉及的國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓?zhuān)砻鈬?guó)資進(jìn)場(chǎng)交易將成趨勢(shì)

此次國(guó)務(wù)院19號(hào)文明確提出，“國(guó)有企業(yè)發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs涉及國(guó)有產(chǎn)權(quán)非公開(kāi)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的，按規(guī)定報(bào)同級(jí)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)”。公募REITs涉及國(guó)資交易比較復(fù)雜，主要是兩個(gè)環(huán)節(jié)，一是前期的資產(chǎn)，內(nèi)部重組等；二是當(dāng)前公募基金+ABS的框架結(jié)構(gòu)決定。此前公募REITs的文件中，并沒(méi)有對(duì)此進(jìn)行明確提出和要求，更多是實(shí)際探索，主要是要符合《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易監(jiān)督管理辦法》（簡(jiǎn)稱(chēng)“32號(hào)文”）相關(guān)規(guī)定，且不同法規(guī)對(duì)其要求有所沖突與矛盾。目前上市的產(chǎn)品，主要以政府批復(fù)報(bào)告?zhèn)浒福蛘畷?huì)議紀(jì)要等形式，采取非公開(kāi)協(xié)議轉(zhuǎn)讓或者豁免國(guó)資進(jìn)場(chǎng)交易程序，大大減少了發(fā)行的障礙。2022年5月16日，國(guó)務(wù)院國(guó)資委發(fā)布《關(guān)于企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)交易流轉(zhuǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》，對(duì)32號(hào)文進(jìn)行了補(bǔ)充和優(yōu)化。

事實(shí)上，如果國(guó)資進(jìn)行上市場(chǎng)內(nèi)交易，本身流程復(fù)雜，時(shí)間長(zhǎng)，涉及問(wèn)題多，與公募REITs本身的初衷有所背離。因而，無(wú)論是從發(fā)行人的積極性，還是本身的項(xiàng)目要求，公募REITs涉及的國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓?zhuān)诤戏ê弦?guī)的前提下，建議采取非公開(kāi)協(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)砻鈬?guó)資進(jìn)場(chǎng)交易程序。

6.國(guó)家層面提出REITs立法，擇機(jī)出臺(tái)

國(guó)務(wù)院19號(hào)文提出“研究推進(jìn)REITs相關(guān)立法工作”。今年證監(jiān)會(huì)在2022年度立法工作計(jì)劃中指出，需要抓緊研究、擇機(jī)出臺(tái)《不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金辦法》。當(dāng)前公募基金+ABS的結(jié)構(gòu)比較符合現(xiàn)行的法律法規(guī)，但考慮到結(jié)構(gòu)還是略顯復(fù)雜，涉及相關(guān)利益主體較多，還是要進(jìn)一步簡(jiǎn)化，這就需要專(zhuān)門(mén)的法律法規(guī)出臺(tái)，避免沖突和矛盾。根據(jù)上交所，依托《證券法》推動(dòng)專(zhuān)門(mén)立法，系統(tǒng)構(gòu)建符合REITs特點(diǎn)的制度安排。建議通過(guò)制定不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)支持證券管理?xiàng)l例或REITs管理辦法等方式，健全完善REITs規(guī)則體系，夯實(shí)REITs市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展法律基礎(chǔ)。

7.政策明確和補(bǔ)充：回收資金的使用，是盤(pán)活資產(chǎn)的重要環(huán)節(jié)

回收資金的合理使用一是用于新建的成熟項(xiàng)目，最好是相同類(lèi)型或其他符合REITs上市的基建類(lèi)資產(chǎn)；二是盡量以資本金方式注入項(xiàng)目，發(fā)揮投資的杠桿作用。這是盤(pán)活存量資產(chǎn)，促進(jìn)投資良性循環(huán)的重要環(huán)節(jié)，充分發(fā)揮對(duì)擴(kuò)大投資的撬動(dòng)作用。目前上市的REITs回收資金均用于了主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)項(xiàng)目的投資建設(shè)。958號(hào)文規(guī)定“90%（含）以上的凈回收資金（指扣除用于償還相關(guān)債務(wù)、繳納稅費(fèi)、按規(guī)則參與戰(zhàn)略配售等的資金后的回收資金）應(yīng)當(dāng)用于在建項(xiàng)目或前期工作成熟的新項(xiàng)目。將回收資金以資本金注入等方式投入新項(xiàng)目建設(shè)，確保新項(xiàng)目符合國(guó)家重大戰(zhàn)略、發(fā)展規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)政策等要求。” 除了主要用于新項(xiàng)目建設(shè)，國(guó)務(wù)院19號(hào)文首次明確了“回收資金可以按照規(guī)定，用于本項(xiàng)目職工安置、稅費(fèi)繳納、債務(wù)償還等支出。也明確了回收資金優(yōu)先支持綜合交通和物流樞紐、大型清潔能源基地、環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施、“一老一小”等重點(diǎn)領(lǐng)域項(xiàng)目，重點(diǎn)支持“十四五”規(guī)劃102項(xiàng)重大工程，優(yōu)先投入在建項(xiàng)目或符合相關(guān)規(guī)劃和生態(tài)環(huán)保要求、前期工作成熟的項(xiàng)目。”

8.重申：發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs的要求，有所加碼

國(guó)務(wù)院19號(hào)文強(qiáng)調(diào)“所有擬發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs的項(xiàng)目均應(yīng)符合國(guó)家重大戰(zhàn)略、發(fā)展規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)政策、投資管理法規(guī)等相關(guān)要求，保障項(xiàng)目質(zhì)量，防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。”事實(shí)上，958號(hào)文已經(jīng)明確了REITs上市，對(duì)各類(lèi)申報(bào)項(xiàng)目，沒(méi)有名額限制、地域區(qū)別，只要符合條件、質(zhì)量過(guò)硬即可申報(bào)推薦。做到項(xiàng)目“愿入盡入、應(yīng)入盡入”，不得以任何理由拒絕項(xiàng)目入庫(kù)。但整體來(lái)說(shuō)，試點(diǎn)階段我國(guó)公募REITs發(fā)行條件嚴(yán)格，堅(jiān)持高質(zhì)量，堅(jiān)持標(biāo)準(zhǔn)、寧缺毋濫，認(rèn)真把關(guān)申報(bào)項(xiàng)目質(zhì)量，成熟一個(gè)、申報(bào)一個(gè)，這有利于REITs市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展。

9. 落實(shí)落細(xì)稅收政策，任重道遠(yuǎn)

國(guó)務(wù)院19號(hào)文要求“落實(shí)落細(xì)支持基礎(chǔ)設(shè)施REITs有關(guān)稅收政策。” 因特定的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，REITs產(chǎn)品從誕生之初，就伴隨著多重稅收問(wèn)題。回顧國(guó)外發(fā)達(dá)市場(chǎng)REITs的發(fā)展歷程，REITs市場(chǎng)的每一次快速發(fā)展無(wú)不與稅收優(yōu)惠政策的改革有關(guān)。今年年初的財(cái)政部3號(hào)公告最核心的內(nèi)容是在資產(chǎn)重組階段減免所得稅和發(fā)行階段轉(zhuǎn)讓股權(quán)時(shí)可遞延所得稅，大大減輕稅務(wù)，提高發(fā)行人積極性。REITs上市一般分為上市前的資產(chǎn)組合或重組、發(fā)行設(shè)立、運(yùn)營(yíng)分配和退出四個(gè)階段，3號(hào)公告僅針對(duì)企業(yè)所得稅進(jìn)行了相關(guān)政策明確，其他稅種仍應(yīng)按現(xiàn)行政策處理，不涉及運(yùn)營(yíng)和退出階段增值稅、土增稅的政策優(yōu)惠。REITs的稅收制度建設(shè)任重道遠(yuǎn)。

另外，國(guó)務(wù)院19號(hào)文還強(qiáng)調(diào)了“推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施REITs基金管理人與運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)健全運(yùn)營(yíng)機(jī)制，更好發(fā)揮原始權(quán)益人在項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理中的專(zhuān)業(yè)作用，保障基金存續(xù)期間項(xiàng)目持續(xù)穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)。”壓實(shí)多方機(jī)構(gòu)職責(zé)，切實(shí)提高運(yùn)營(yíng)管理水平，保障基礎(chǔ)設(shè)施穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)，切實(shí)保障公共利益，防范化解潛在風(fēng)險(xiǎn)。

三、保障性租賃住房REITs迎來(lái)重大突破—證監(jiān)會(huì)53號(hào)文逐一解讀

1.保障性租賃住房主要政策回顧

“保障性租賃住房”一詞提出較晚，此前更多是廉租房、公租房、保障性安居工程等概念。2020年10月黨的十九屆五中全會(huì)首次提出保障性租賃住房，隨后保障性租賃住房備受政策支持。

2021年6月，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見(jiàn)》（國(guó)辦發(fā)〔2021〕22號(hào)，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“國(guó)務(wù)院22號(hào)文”），這是保障性租賃住房的首個(gè)國(guó)家層面文件， 對(duì)租金、戶(hù)型、改造模式等進(jìn)行了統(tǒng)一要求，明確五個(gè)方面的土地支持政策。

發(fā)改委958號(hào)文將人口凈流入的大城市保障性租賃住房納入REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍，標(biāo)志著保障性租賃住房可以發(fā)行公募REITs。

2021年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和政治局會(huì)議，把保障性租賃住房更是列為房地產(chǎn)政策支持首位，是今年穩(wěn)增長(zhǎng)的重要抓手。

住建部指出，“十四五”期間將擴(kuò)大保障性租賃住房供給，40個(gè)重點(diǎn)城市初步計(jì)劃新增650萬(wàn)套（間）。

今年以來(lái)，保障性租賃住房再迎政策利好。繼保障性租賃住房項(xiàng)目有關(guān)貸款不納入房地產(chǎn)貸款集中度管理后，2月25日，銀保監(jiān)會(huì)和住建部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)支持保障性租賃住房發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)保障性租賃住房建設(shè)運(yùn)營(yíng)的金融支持。

此次的證監(jiān)會(huì)53號(hào)文，是首個(gè)支持保障性租賃住房發(fā)行REITs的文件，同時(shí)2單保障性租賃住房REITs項(xiàng)目正式上報(bào)到滬深交易所，政策和試點(diǎn)項(xiàng)目均獲得重大進(jìn)展。

2. 認(rèn)識(shí)四大意義，高度重視、精心組織、穩(wěn)妥推進(jìn)、確保取得實(shí)效

以人口凈流入的大城市，發(fā)展保障性租賃住房，保障性租賃住房發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs具有重要意義：一是有利于盤(pán)活存量資產(chǎn)，回收資金用于新的保障性租賃住房項(xiàng)目建設(shè)，促進(jìn)形成投融資良性循環(huán)；二是有利于更好吸引社會(huì)資本參與，拓寬保障性租賃住房建設(shè)資金來(lái)源；三是有利于加快建立多主體供給、多渠道保障、租購(gòu)并舉住房制度，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)全體人民住有所居；四是有利于防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)，保持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。文件要求：要高度重視、精心組織，穩(wěn)妥推進(jìn)保障性租賃住房發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs各項(xiàng)工作，確保取得實(shí)效。

證監(jiān)會(huì)53號(hào)文要求：各監(jiān)管審核機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)溝通協(xié)作。各省級(jí)發(fā)展改革委要加強(qiáng)政策宣傳解讀，協(xié)調(diào)落實(shí)申報(bào)條件，推動(dòng)加快回收資金投入的新項(xiàng)目開(kāi)工建設(shè)進(jìn)度，盡快形成實(shí)物工作量，確保保障性租賃住房REITs行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

3.底線(xiàn)是“房住不炒”，反映現(xiàn)階段地產(chǎn)REITs推出難度

證監(jiān)會(huì)53號(hào)文指出，“保障性租賃住房發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs要堅(jiān)持房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的定位，不得變相規(guī)避房地產(chǎn)調(diào)控要求”，這是對(duì)底線(xiàn)的再次強(qiáng)調(diào)。文件要求“發(fā)起人（原始權(quán)益人）應(yīng)當(dāng)為開(kāi)展保障性租賃住房業(yè)務(wù)的獨(dú)立法人主體，不得開(kāi)展商品住宅和商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)，不得為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目變相融資”，這明確了保障性租賃住房REITs的資金不得違規(guī)流入地產(chǎn)相關(guān)項(xiàng)目，要做到有效的隔離。保障性租賃住房本質(zhì)上屬于政策性住房，與商業(yè)地產(chǎn)和商品房住宅不可混為一談，但鑒于當(dāng)前現(xiàn)狀，很多企業(yè)往往不能有效分割，某些金融機(jī)構(gòu)也對(duì)其融資存在一刀切的情況。

進(jìn)一步討論，從監(jiān)管層的態(tài)度來(lái)看，商業(yè)地產(chǎn)REITs短期內(nèi)不會(huì)推出。中長(zhǎng)期來(lái)看，無(wú)論是從REITs的起源，還是市場(chǎng)需求，資產(chǎn)契合等多方面考慮，商業(yè)地產(chǎn)肯定是要納入到REITs試點(diǎn)范圍的。今年全國(guó)兩會(huì)多位人大代表就建議盡快將商業(yè)地產(chǎn)納入到公募REITs試點(diǎn)，足見(jiàn)市場(chǎng)和社會(huì)的需求是很強(qiáng)的。但鑒于當(dāng)前房企資產(chǎn)負(fù)債率高，地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)未出清，如證監(jiān)會(huì)53號(hào)文擔(dān)憂(yōu)的保障性租賃住房資金無(wú)法有效分割，當(dāng)前房企住宅和商業(yè)資產(chǎn)亦無(wú)法有效隔離，無(wú)有效機(jī)制可保證REITs上市后的融資資金不用于住宅投資或者償還債務(wù)，還需要一段時(shí)間進(jìn)行探索和完善相關(guān)機(jī)制。

4.回收資金用途要求更加嚴(yán)格，要出臺(tái)監(jiān)管細(xì)則確保落實(shí)到位

文件強(qiáng)調(diào)了保障性租賃住房REITs回收資金用途的嚴(yán)格閉環(huán)管理機(jī)制，確保凈回收資金優(yōu)先用于新的保障性租賃住房項(xiàng)目建設(shè)，或用于其他基礎(chǔ)設(shè)施補(bǔ)短板重點(diǎn)領(lǐng)域；同時(shí)壓實(shí)機(jī)構(gòu)主體責(zé)任，要求發(fā)起人的控股股東、實(shí)際控制人不得挪用回收資金；滬深證券交易所要制定有關(guān)業(yè)務(wù)監(jiān)管細(xì)則，確保上述要求落到實(shí)處。政策文件明顯對(duì)保障性租賃住房REITs回收資金的要求更加嚴(yán)格，這也是上文第3點(diǎn)提到的，基于保租房的特殊地位，要確保資金的有效隔離，不得違規(guī)流入地產(chǎn)

5.兩單保障性租賃住房REITs項(xiàng)目上報(bào)：原始權(quán)益人均為AAA城投公司

兩單保障性租賃住房REITs項(xiàng)目的正式上報(bào)，標(biāo)志著保障性租賃住房REITs試點(diǎn)開(kāi)啟。截至目前，交易所并未上傳和更新項(xiàng)目的基金合同和招募說(shuō)明書(shū)等文件，項(xiàng)目具體信息不詳。

深圳市作為一線(xiàn)人口凈流入大城市，政策支持力度大，資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，租賃需求旺盛。深圳人才安居集團(tuán)有限公司是深圳市城投公司，最新主體評(píng)級(jí)AAA，總資產(chǎn)規(guī)模約為1,554億元，統(tǒng)籌負(fù)責(zé)深圳市人才安居住房的投資建設(shè)和運(yùn)營(yíng)管理，具有政策性和功能性屬性，地位突出。這次上報(bào)的REITs項(xiàng)目在此前已有媒體報(bào)道，不再贅述。

二線(xiàn)的廈門(mén)市能在保障性租賃住房REITs項(xiàng)目中拔得頭籌，或與其超高的房?jī)r(jià)和巨大的租賃需求有關(guān)。根據(jù)中國(guó)房?jī)r(jià)行情網(wǎng)數(shù)據(jù)，廈門(mén)在2月二手房掛牌均價(jià)為50,851元/平方米，在全國(guó)城市中，僅次于上海、北京和深圳位居第四，而一線(xiàn)城市廣州的同期掛牌均價(jià)是45,763元/平方米，廈門(mén)比廣州高了約5,000元/平方米。

廈門(mén)安居集團(tuán)有限公司是廈門(mén)市城投公司，最新主體評(píng)級(jí)AAA，總資產(chǎn)規(guī)模為189億元，其REITs項(xiàng)目此前并沒(méi)有太多信息。作為廈門(mén)市唯一市屬專(zhuān)營(yíng)保障性住房及公共租賃住房相關(guān)業(yè)務(wù)的國(guó)有企業(yè)，主要從事保障性住房及公共租賃住房的融資、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)管理工作。據(jù)相關(guān)媒體報(bào)道，本次選取了兩個(gè)保障性租賃住房明星項(xiàng)目，申報(bào)保障性租賃住房REITs。截至2022年3月末，安居集團(tuán)共承建18個(gè)保障性住房項(xiàng)目，總建筑面積約369萬(wàn)平方米，為打造廈門(mén)住房保障“新藍(lán)本”作出了重要貢獻(xiàn)。

關(guān)于保障性租賃住房帶動(dòng)的投資空間、可REITs的規(guī)模、發(fā)展難點(diǎn)等詳見(jiàn)中證鵬元報(bào)告《公募REITs試點(diǎn)將迎重大進(jìn)展，保障性租賃住房REITs即將落地》。

四、公募REITs進(jìn)入快速發(fā)展新階段

國(guó)務(wù)院19號(hào)文是首個(gè)國(guó)家層面支持公募REITs的文件，鼓勵(lì)更多符合條件的基礎(chǔ)設(shè)施REITs項(xiàng)目發(fā)行上市，對(duì)擴(kuò)募機(jī)制、回收資金用途、稅收等工作進(jìn)行了安排，公募REITs被寄予厚望，是當(dāng)前盤(pán)活存量資產(chǎn)的首要方式，有利于促進(jìn)投資的良性循環(huán)。

證監(jiān)會(huì)53號(hào)文是國(guó)務(wù)院19號(hào)文的快速落實(shí)，是首個(gè)公募REITs對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)專(zhuān)項(xiàng)領(lǐng)域—保障性租賃住房的特別支持。兩單保障性租賃住房REITs項(xiàng)目的正式上報(bào)，也意味著備受關(guān)注的保障性租賃住房REITs試點(diǎn)正式開(kāi)啟，后續(xù)預(yù)計(jì)有更多項(xiàng)目落地。

在穩(wěn)增長(zhǎng)的背景下，政策持續(xù)加碼，靠前發(fā)力，專(zhuān)項(xiàng)領(lǐng)域REITs試點(diǎn)迎來(lái)重大進(jìn)展，供需明顯錯(cuò)配，我們認(rèn)為，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs將進(jìn)入快速發(fā)展的新階段，發(fā)行上市提速，各項(xiàng)制度和機(jī)制逐漸完善，發(fā)行人和投資者逐步認(rèn)可，各級(jí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)加大項(xiàng)目?jī)?chǔ)備和審核，公募REITs市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)健康發(fā)展。

后續(xù)關(guān)注幾個(gè)方面：

一是首批9只公募REITs在6月21日即將上市滿(mǎn)一年，機(jī)構(gòu)投資者限售期12個(gè)月，解禁的總份額為21.93億份，按照5月27日的最新市值，預(yù)計(jì)解禁的總規(guī)模為113.50億元，占目前總市值的22%。屆時(shí)二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)規(guī)模增加，做市商做好流動(dòng)性安排，警惕價(jià)格的波動(dòng)和炒作情緒；

二是關(guān)注擴(kuò)募細(xì)則的正式實(shí)施和首批9個(gè)擴(kuò)募項(xiàng)目能否落地；三是關(guān)注發(fā)行節(jié)奏的加快，政策的加碼，分紅收益和上市增值收益的綜合考量；四是關(guān)注上市新資產(chǎn)類(lèi)型項(xiàng)目，如保障性租賃住房、發(fā)電等類(lèi)型；五是關(guān)注今年大規(guī)模的留抵退稅，對(duì)公募REITs價(jià)格的影響

展望中長(zhǎng)期，我國(guó)公募REITs市場(chǎng)必將行穩(wěn)致遠(yuǎn)。在合法合規(guī)、風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，公募REITs試點(diǎn)范圍繼續(xù)拓寬；稅收制度持續(xù)改革；完善治理機(jī)制，提升運(yùn)營(yíng)效率；申購(gòu)規(guī)則的改革，適當(dāng)提高個(gè)人和網(wǎng)下投資者的配置比例；適時(shí)研究推動(dòng)公募REITs指數(shù)制定以及其指數(shù)ETF產(chǎn)品開(kāi)發(fā)；擇機(jī)出臺(tái)專(zhuān)項(xiàng)立法。