作者：余蘇 黃建城 劉曉欣

來(lái)源：君合法律評(píng)論（ID：JUNHE_LegalUpdates）

從蘇超聯(lián)賽上座率新高到各地馬拉松萬(wàn)人參賽，中國(guó)體育消費(fèi)熱度持續(xù)攀升，但在產(chǎn)業(yè)端，不少企業(yè)面臨場(chǎng)館升級(jí)、賽事IP培育的資金瓶頸，制約體育事業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。事實(shí)上，為破解上述困境尋求解決方案，我國(guó)早已開啟體育產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)證券化的探索之路，如2018年發(fā)行的“萬(wàn)科松花湖信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”。近年來(lái)政策規(guī)范層面的一系列改革深化，更推動(dòng)這一探索進(jìn)程駛?cè)肟燔嚨馈?2025年12月，《基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目行業(yè)范圍清單（2025年版）》正式明確將體育場(chǎng)館作為消費(fèi)類基礎(chǔ)設(shè)施的類別之一納入基礎(chǔ)設(shè)施REITs范疇，該規(guī)定是我國(guó)盤活存量資產(chǎn)、深化資本市場(chǎng)改革與促進(jìn)體育產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的重要舉措。REITs擴(kuò)容至體育場(chǎng)館不僅能為政府化解債務(wù)壓力、優(yōu)化公共服務(wù)提供新工具，更為體育場(chǎng)館運(yùn)營(yíng)方、產(chǎn)權(quán)方等市場(chǎng)主體打開了融資的新窗口。

一

REITs擴(kuò)容背景：體育場(chǎng)館存量待盤活

(一)  存量資產(chǎn)盤活需求

近年來(lái)，我國(guó)體育行業(yè)蓬勃發(fā)展，體育消費(fèi)提質(zhì)擴(kuò)容。一方面，全民健身熱潮興起，成為驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)的關(guān)鍵力量，《2023年全民健身監(jiān)測(cè)報(bào)告》顯示，我國(guó)經(jīng)常鍛煉人口已達(dá)5.4億，人均體育消費(fèi)支出3068元；2另一方面，體育賽事拉動(dòng)消費(fèi)作用凸顯，2025年上半年，河北、浙江等7地舉辦511場(chǎng)重點(diǎn)賽事，帶動(dòng)體育及相關(guān)消費(fèi)超160億元，“村超”“蘇超”等群眾賽事火爆出圈，其中“蘇超”單場(chǎng)上座超6萬(wàn)人，帶動(dòng)江蘇全域多場(chǎng)景消費(fèi)380億元。3

作為承接體育消費(fèi)的核心載體之一，我國(guó)體育場(chǎng)館存量也不斷增大，截至2024年底，全國(guó)體育場(chǎng)地達(dá)484.17萬(wàn)個(gè)，總面積突破42.3億平方米，人均體育場(chǎng)地面積提升至3平方米。4然而，體育場(chǎng)館基于重資產(chǎn)屬性，存在場(chǎng)館建設(shè)投資規(guī)模大、回報(bào)周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，運(yùn)營(yíng)階段還需承擔(dān)場(chǎng)地租賃、設(shè)施維護(hù)等高額成本。同時(shí)，多數(shù)場(chǎng)館服務(wù)內(nèi)容相對(duì)單一，收入來(lái)源不夠豐富，非高峰時(shí)段引流乏力，難以形成穩(wěn)定現(xiàn)金流，對(duì)財(cái)政補(bǔ)貼的依賴較大。在此背景下，體育場(chǎng)館需突破傳統(tǒng)融資方式，通過(guò)REITs等資產(chǎn)證券化工具盤活存量資產(chǎn)，為體育產(chǎn)業(yè)發(fā)展注入新活力。

(二)  體育場(chǎng)館REITs

REITs（Real Estate Investment Trusts，不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）是指在證券交易所公開交易，通過(guò)證券化方式將具有持續(xù)、穩(wěn)定收益的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)或權(quán)益轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性較強(qiáng)的上市證券的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品。5簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，REITs通過(guò)募集眾多投資者的資金，用于投資不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)來(lái)獲得收益，而體育場(chǎng)館REITs則給場(chǎng)館持有人創(chuàng)造了一個(gè)機(jī)會(huì)，讓他們可以將手里經(jīng)營(yíng)狀況良好但通常難以流通起來(lái)的資產(chǎn)通過(guò)“售賣份額”的方式實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)盤活與資本退出，從而進(jìn)行再投資。項(xiàng)目所獲回籠資金亦可再次投入于場(chǎng)館運(yùn)營(yíng)或升級(jí)以保持并增加營(yíng)收，后按照監(jiān)管要求將可分配收益向投資者分紅，激勵(lì)投資者繼續(xù)持有或購(gòu)買新份額。由此形成良性資金循環(huán)，破解體育場(chǎng)館存量盤活的難題。

(三)  相關(guān)政策演進(jìn)

在體育場(chǎng)館存量盤活需求的催動(dòng)下，國(guó)家出臺(tái)一系列政策指導(dǎo)體育場(chǎng)館市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)、探索體育場(chǎng)館創(chuàng)新融資方式的路徑。2019年《關(guān)于促進(jìn)全民健身和體育消費(fèi)推動(dòng)體育產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》（國(guó)辦發(fā)〔2019〕43號(hào)）從運(yùn)營(yíng)權(quán)流轉(zhuǎn)、場(chǎng)館市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型及配套稅收土地優(yōu)惠層面，為體育場(chǎng)館市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)與發(fā)展提供指導(dǎo)，為推動(dòng)體育場(chǎng)館資產(chǎn)證券化奠定基礎(chǔ)；2022年至2025年間，國(guó)家政策鼓勵(lì)體育場(chǎng)館REITs并支持在特定領(lǐng)域符合條件的體育場(chǎng)館試點(diǎn)探索；至2025年12月，《基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目行業(yè)范圍清單（2025年版）》正式公布，明確將體育場(chǎng)館納入消費(fèi)類基礎(chǔ)設(shè)施類別，進(jìn)入REITs可發(fā)行范圍。相關(guān)政策的主要內(nèi)容請(qǐng)見下表。

二

政策東風(fēng)下的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)

(一)  機(jī)會(huì)

體育場(chǎng)館REITs的推進(jìn)能為政府、產(chǎn)權(quán)方、運(yùn)營(yíng)方與投資者等參與方提供利好。對(duì)政府而言，可緩解地方隱性債務(wù)壓力，減少場(chǎng)館運(yùn)營(yíng)財(cái)政補(bǔ)貼，同時(shí)提升場(chǎng)館服務(wù)效率與品質(zhì)，兌現(xiàn)公共服務(wù)職能，并帶動(dòng)周邊文旅產(chǎn)業(yè)發(fā)展，助力區(qū)域經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)；對(duì)產(chǎn)權(quán)方來(lái)說(shuō)，可快速回籠資金、降低資產(chǎn)負(fù)債率、優(yōu)化財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)；對(duì)運(yùn)營(yíng)方而言，可獲得相對(duì)更長(zhǎng)期穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)資金支持，支撐場(chǎng)館智能化升級(jí)與多元化業(yè)態(tài)拓展，還能依托REITs平臺(tái)輸出成熟運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)品牌的規(guī)模化擴(kuò)張；對(duì)投資者來(lái)講，個(gè)人可獲取“分紅+二級(jí)市場(chǎng)價(jià)值增值”的雙重收益，機(jī)構(gòu)則能將其納入基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)配置范疇，優(yōu)化資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，分散市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

(二)  挑戰(zhàn)

1. 用地合規(guī)方面

在體育場(chǎng)館REITs的申報(bào)要求中，關(guān)于土地使用以及資產(chǎn)可轉(zhuǎn)讓性的合規(guī)要求值得關(guān)注。土地使用合規(guī)是REITs的基本前提之一，實(shí)踐中常見的合規(guī)障礙包括土地手續(xù)不全、劃撥用地轉(zhuǎn)讓限制等問(wèn)題，此類問(wèn)題補(bǔ)正周期長(zhǎng)且審批流程較復(fù)雜，會(huì)加重體育場(chǎng)館REITs申報(bào)的成本。若體育場(chǎng)館用地原為劃撥用地，該類用地使用權(quán)的轉(zhuǎn)讓受到嚴(yán)格規(guī)定限制，需確認(rèn)是否符合《中華人民共和國(guó)土地管理法》等規(guī)定，必要時(shí)需補(bǔ)辦土地出讓手續(xù)并補(bǔ)繳土地出讓金，或探索國(guó)家以土地使用權(quán)作價(jià)出資（入股）等方式。

此外，部分體育場(chǎng)館是通過(guò)PPP模式（政府和社會(huì)資本合作）建設(shè)運(yùn)營(yíng)的，為避免社會(huì)資本通過(guò)轉(zhuǎn)讓經(jīng)營(yíng)權(quán)逃避責(zé)任，PPP協(xié)議中可能會(huì)約定限制或禁止經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓等條款。根據(jù)《關(guān)于全面推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)項(xiàng)目常態(tài)化發(fā)行的通知》（發(fā)改投資〔2024〕1014號(hào)）的要求，“土地出讓合同（或土地租賃協(xié)議）、特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議或PPP合同及園區(qū)入園協(xié)議（如有）中對(duì)項(xiàng)目公司名下的土地使用權(quán)、項(xiàng)目公司股權(quán)、經(jīng)營(yíng)收益權(quán)、建筑物及構(gòu)筑物轉(zhuǎn)讓或相關(guān)資產(chǎn)處置存在任何限定條件、特殊規(guī)定約定，相關(guān)有權(quán)部門或協(xié)議簽署機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)項(xiàng)目以100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs無(wú)異議。”因此如相關(guān)協(xié)議中已經(jīng)約定了限制或者禁止經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓的條款，申請(qǐng)人需提前與協(xié)議的相對(duì)方協(xié)商變更協(xié)議或簽署補(bǔ)充協(xié)議，或與相對(duì)方協(xié)商以取得無(wú)異議函，存在較大不確定性。

2.  資產(chǎn)估值方面

如前所述，近年來(lái)體育賽事已成為體育消費(fèi)的核心場(chǎng)景，賽事冠名權(quán)、轉(zhuǎn)播權(quán)等部分權(quán)利與場(chǎng)館運(yùn)營(yíng)收益高度相關(guān)。在體育場(chǎng)館涉及的無(wú)形資產(chǎn)中，哪些權(quán)利應(yīng)納入REITs資產(chǎn)范圍、如何拆分組合類無(wú)形資產(chǎn)，目前還缺少較為明確和統(tǒng)一的指引或?qū)嵺`方案。此外，雖然目前已有中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)印發(fā)的《體育無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估指導(dǎo)意見》（中評(píng)協(xié)〔2022〕1號(hào)）可供參照，但體育場(chǎng)館無(wú)形資產(chǎn)的收益與賽事舉辦頻率、IP影響力、市場(chǎng)熱度直接掛鉤，因此其評(píng)估價(jià)值往往具有波動(dòng)性顯著的特征。例如某場(chǎng)館的賽事冠名權(quán)收入，可能因當(dāng)年承辦頂級(jí)賽事而大幅增長(zhǎng)，也可能因賽事IP熱度衰退而下滑，這種不確定性為估值增加了難度。

3.   運(yùn)營(yíng)管理方面

《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于規(guī)范高效做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目申報(bào)推薦工作的通知》（發(fā)改投資〔2023〕236號(hào)）要求切實(shí)加強(qiáng)運(yùn)營(yíng)管理，注重項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)可持續(xù)性。盡管目前賽事舉辦能直接拉動(dòng)門票、轉(zhuǎn)播、贊助等短期收益，但因其具有周期性、季節(jié)性特征，且受政策導(dǎo)向、市場(chǎng)熱度、IP合作期限等因素影響顯著，對(duì)收益的可持續(xù)性作用有限。

此外，體育場(chǎng)館運(yùn)營(yíng)還需在堅(jiān)持公益屬性的前提下實(shí)現(xiàn)商業(yè)收益。根據(jù)《體育場(chǎng)館運(yùn)營(yíng)管理辦法》第3條的規(guī)定，體育場(chǎng)館應(yīng)當(dāng)在堅(jiān)持公益屬性和體育服務(wù)功能，保障體育事業(yè)任務(wù)的前提下，按照市場(chǎng)化和規(guī)范化運(yùn)營(yíng)原則，充分挖掘場(chǎng)館資源，開展多種形式的經(jīng)營(yíng)和服務(wù)，發(fā)展體育及相關(guān)產(chǎn)業(yè)，提高綜合利用水平，促進(jìn)社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益相統(tǒng)一。第9條則明確了體育場(chǎng)館的開放標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)定訓(xùn)練場(chǎng)館和專業(yè)性較強(qiáng)的場(chǎng)館在保障專業(yè)訓(xùn)練、比賽等任務(wù)的前提下應(yīng)積極對(duì)社會(huì)開放，除此之外的其他體育場(chǎng)館每周開放時(shí)間一般不少于35小時(shí)，全年開放時(shí)間一般不少于330天，且國(guó)家法定節(jié)假日、全民健身日和學(xué)校寒暑假期間，每天開放時(shí)間不得少于8小時(shí)。從時(shí)間分布來(lái)看，上述法定開放的核心時(shí)段，與周末、節(jié)假日等商業(yè)價(jià)值較高的黃金運(yùn)營(yíng)時(shí)段重疊，嚴(yán)格履行開放義務(wù)則會(huì)壓縮盈利空間。若側(cè)重商業(yè)運(yùn)營(yíng)以提升收益，則可能觸碰法定開放的合規(guī)紅線，如何在兩者之間做好平衡以兼顧項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)可持續(xù)性的目標(biāo)以及項(xiàng)目合規(guī)要求也是需解決的問(wèn)題。

三

體育場(chǎng)館REITs規(guī)模化的展望

由于REITs擴(kuò)容至體育場(chǎng)館的政策剛出臺(tái)不久，推動(dòng)政策落地的配套文件與指引仍較少，但現(xiàn)有政策已體現(xiàn)將體育場(chǎng)館培育為獨(dú)立、可規(guī)模化資產(chǎn)類別的導(dǎo)向。未來(lái)，大概率將率先出現(xiàn)一批頭部場(chǎng)館成功發(fā)行REITs的案例，不過(guò)這類案例僅能驗(yàn)證體育場(chǎng)館作為獨(dú)立資產(chǎn)類別的可行性，而突破單一項(xiàng)目的局限，打造可擴(kuò)展、可復(fù)制的資產(chǎn)包，實(shí)現(xiàn)規(guī)模化運(yùn)作，才能真正達(dá)成政策目標(biāo)，切實(shí)盤活行業(yè)內(nèi)的存量體育場(chǎng)館資產(chǎn)。從現(xiàn)實(shí)情況來(lái)看，我國(guó)一線城市核心場(chǎng)館依托高端賽事IP、大型演藝活動(dòng)等稀缺資源實(shí)現(xiàn)收益突破，且此類優(yōu)質(zhì)場(chǎng)館占比極低；絕大多數(shù)場(chǎng)館可能仍處于缺少稀缺資源支撐、業(yè)態(tài)相對(duì)單一的狀態(tài)，難以復(fù)制頭部路徑，構(gòu)成規(guī)模化推進(jìn)的核心障礙。基于這一現(xiàn)狀，不同場(chǎng)館可因地制宜、差異化布局：

對(duì)于優(yōu)質(zhì)場(chǎng)館，可抓住政策窗口期，聚焦權(quán)屬清晰、收益穩(wěn)定的資產(chǎn)標(biāo)的，做好前置合規(guī)籌備工作，充分運(yùn)用劃撥用地轉(zhuǎn)化、稅務(wù)特殊性處理等配套政策積極探索，形成可復(fù)制的合規(guī)、運(yùn)營(yíng)等方面的模板；對(duì)于資源相對(duì)不足的場(chǎng)館，則可結(jié)合有關(guān)政策從提升運(yùn)營(yíng)能力、豐富業(yè)態(tài)布局、智慧化場(chǎng)館轉(zhuǎn)型等方面切入，通過(guò)提升運(yùn)營(yíng)效率、拓展多元服務(wù)場(chǎng)景打好資產(chǎn)基礎(chǔ)，以便未來(lái)政策細(xì)則進(jìn)一步明確、可參照實(shí)踐案例落地后以更小的阻力進(jìn)入資產(chǎn)池。

總的來(lái)說(shuō)，體育場(chǎng)館REITs的發(fā)展是一個(gè)循序漸進(jìn)、從試點(diǎn)到規(guī)模化常態(tài)化的過(guò)程。盡管當(dāng)前仍面臨合規(guī)運(yùn)營(yíng)難點(diǎn)及可復(fù)制模式較少等挑戰(zhàn)，但隨著政策細(xì)則的持續(xù)完善、REITs常態(tài)化發(fā)行機(jī)制的日趨成熟，以及市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)模式的逐步成型，這些障礙有望逐步消解。把握這一政策機(jī)遇，推動(dòng)體育場(chǎng)館融資方式創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)可規(guī)模化的資產(chǎn)運(yùn)作，將成為體育產(chǎn)業(yè)與資本市場(chǎng)深度融合發(fā)展的關(guān)鍵突破口。

1.參見：http://epaper.zqrb.cn/html/2025-09/08/content_1180562.htm

2.參見：https://www.sport.gov.cn/n20001280/n20745751/c28545228/content.html

3. 參見：https://www.ndrc.gov.cn/wsdwhfz/202509/t20250918_1400563.html

4. 參見：https://www.gov.cn/lianbo/bumen/202503/content_7015315.htm

5. 參見：https://www.csrc.gov.cn/xiamen/c105634/c2359048/content.shtml?f_link_type=f_linkinlinenote&flow_extra=eyJpbmxpbmVfZGlzcGxheV9wb3NpdGlvbiI6MCwiZG9jX3Bvc2l0aW9uIjowLCJkb2NfaWQiOiI2YjhlZTljOTkxZWUxZGFkLTYyZWEyOWYzNjhiNDJhYTIifQ%3D%3D

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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原標(biāo)題： 君合法評(píng)丨新政下體育場(chǎng)館REITs的機(jī)遇與挑戰(zhàn)